光学企业上市,玩脱胎换骨

2015-01-30 admin1

近日,我们调研了水晶光电,与公司高管进行了深入交流。我们认为收购光驰是公司从“小而美”迈向“大平台”的重要一步,而市场严重低估。

收购光驰20%股权,价格便宜:公司11 月17 日发布公告,以现金方式收购日本光驰20.38%的股权,交易金额约合人民币1.2 亿元。收购完成后,公司将成为日本光驰第一大股东。日本光驰2013 年营收6.2 亿元(以下均以人民币计),净利润6552 万元,2014 年截止9 月,营收7.7 亿元,净利润1.2 亿元,净资产5.2 亿元。收购价格相当便宜,PB=1.1 倍,以1-9月净利润计,PE 也仅4 倍。

光驰是全球镀膜机顶级厂商,产业链地位关键:光驰是全球三大镀膜机顶级厂商之一,且在某些产品上较德国莱宝、日本新科隆更有优势,行业地位不容质疑。消费电子终端品牌厂商的产品创新首先与设备商联合开发,然后是寻找零组件加工及生产厂商,因此,设备商是最先切入前沿零组件革新的环节,顶级的设备厂商更是具有极强的粘性,而光驰正是这样的厂商。

不仅仅是便宜,对公司战略意义相当重大:鉴于光驰所处的关键环节及行业地位,我们认为此次收购重点不在于便宜,其重大战略意义将在未来几年内发酵。1)新产品嫁接:光驰是顶级光学设备厂商,水晶是顶级光学零组件加工厂商,双方在产品的嫁接合作上是完美匹配。对于水晶来说,借助光驰有利于更早的切入前沿零组件开发。2)下游应用打开:水晶经历高速增长后,一直面临“长不大”的问题。3 年前公司开始思考并积极寻求外延扩张,我们认为迄今为止,此次收购是打开空间的最重要一步。

光驰设备种类储备众多,下游领域包括消费电子、LED、医疗、半导体多个领域,随着新产品和新领域的开拓,未来水晶的市场空间将被打开。 3)客户互补:水晶和光驰均拥有业内顶级客户,水晶主要集中在日韩,而光驰主要在欧美,客户互补性极强。光驰正在筹划设立北美子公司,作为研发试验、销售据点及市场前阵。与光驰共同合作,我们预期公司有望在新产品、新客户方面取得不小突破 。

蓝玻璃景气度高,增发扩产解决产能瓶颈:今年以来,随着500w 及以上摄像头在移动终端中的普及,公司蓝玻璃组立件产品紧俏。公司是全球该领域的龙头,产品品质优异,受模组大厂认可,较去年同期有大幅增长。增发扩产IRCF 组立件48000 万套/年,最终达到约25%市场份额,与公司传统IRCF份额相当。

蓝宝石全产业链布局,消费电子领域开始渗透:蓝宝石衬底景气度高。受益于下游LED 需求旺盛,尤其PSS 衬底行业供给紧俏,公司的PSS 产品盈利水平较好,整体蓝宝石衬底呈现高速增长。增发扩产蓝宝石衬底120 万片/年, 4 寸片。窗口片2400 万片/年。长晶80kg 250 万毫米/年。一方面顺应蓝宝石衬底需求之势,另一方面更重要的是,将蓝宝石应用拓展到消费电子领域,将原有的客户优势与技术优势相结合。同时积累了多年的长晶技术现已成熟,向上游延伸,蓝宝石产业链的一体化布局加强控制力和利润空间。目前在镜头cover gass 上已经有所渗透,明年有望大量出货。

微投多产品储备,待爆发:微投业务国内最早介入,当前在教育微投、智能眼镜、智能手表、汽车抬头显示等方面都有涉足。我们认为最快放量的可能是教育微投,目前已经看到起量迹象,但消费电子和汽车电子是更大的市场,未来有望受益于下游终端产品爆发。

夜视丽业绩超预期:5 月份开始并表夜视丽。反光材料今年业绩超预期。上半年实现收入9200 万,净利润接近2000 万,预计全年实现收入2 亿,净利润4000 万左右(并表营收1.2-1.3 亿,净利润2700 万左右)。

盈利预测及投资评级:我们认为收购光驰是公司从“小而美”迈向“大平台”的重要一步,而市场严重低估。本次收购释放出的1+1 远大于2 的效应将在明年及以后逐步发酵。新产品新客户的开发值得期待。今年的增长主要来自蓝玻璃组立件、蓝宝石衬底以及夜视丽并表。明年蓝玻璃组立件、蓝宝石业务仍然是增长亮点,光驰贡献投资收益贡献亦不小。同时,微投等前沿高技术含量产品是潜在爆发点。给予2014-2016 年盈利预测0.46、0.72、0.89 元,对应PE=44、28、23 倍,维持公司“增持”投资评级。